在IPO（首次公开发行）收紧的背景下，一级市场基金开始通过并购整合探索新路径。

2025年5月23日晚间，天迈科技（300807.SZ）发布权益变动及实控人变更等公告，向市场披露了这场私募并购基金收购上市公司的最新进展。

根据披露，知名风险投资机构（下称“VC”）启明维创创业投资管理（北京）有限公司（下称“启明创投”）旗下基金苏州工业园区启辰衡远股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“苏州启辰”）将合计收购天迈科技26.10%的股份。

结合协议中天迈科技原实际控制人郭建国、田淑芬夫妇放弃表决权等一系列安排，交易完成后，苏州启辰将成为天迈科技的控股股东，启明创投创始合伙人邝子平将成为天迈科技的实控人。

对于此次围绕控制权变更的交易，天迈科技表示，本次协议转让股份事项尚需深圳证券交易所合规性审核确认、中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司办理股份转让过户相关手续以及完成相关法律法规要求可能涉及的其他批准。

2024年9月，中国证监会发布的《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（下称“9·24新政”）明确提出，支持私募投资基金以促进产业整合为目的依法收购上市公司。

在经济观察报采访的投行以及投资机构人士看来，若天迈科技此次易主顺利实施，这宗交易将成为监管部门明确表态支持后，A股首个私募并购基金收购上市公司的案例。此案例落地情况也将成为市场观察监管风向的窗口。

5月30日，天迈科技董办人士告诉经济观察报记者，关于本次交易进展，公告已经披露清楚；对于后续进展，公司会及时披露。

锁定控制权

2025年1月6日，天迈科技披露，控股股东郭建国及一致行动人郭田甜、海南大成瑞信投资合伙企业（有限合伙），与苏州工业园区启瀚创业投资合伙企业（有限合伙）（下称“苏州启瀚”）签署《股份转让协议》。

在该协议中，双方约定：苏州启瀚作为普通合伙人暨执行事务合伙人拟设立的并购基金（下称“启明基金”）拟以4.52亿元协议收购上述转让方持有的合计1775.67万股天迈科技股份，总持股占比26.10%。

5月23日，天迈科技包括原实控人在内的转让方又与苏州启瀚、苏州工业园区启辰衡远股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“苏州启辰”）签署了《股份转让协议之补充协议》，上述股权的受让方由“苏州启瀚”变更为“苏州启辰”。

同时，据此次披露的权益变动报告书，郭建国同意在约定的期限内放弃剩余持有的上市公司总股本的10%的股份（公告披露之日为680.40万股）所对应的表决权。

此次交易完成后，天迈科技原实控人以及一致行动人一方持有上市公司的股份将由原先的 49.73%降为23.63%，对应表决权则降为13.63%；苏州启辰对应的持股比例及表决权比例将为26.10%。

对于此次交易，苏州启辰表示，是为了积极响应去年9·24新政的监管指导精神，并希望依托创业投资机构的经营管理能力，更好地调动优质资源，进一步提高上市公司核心竞争力，改善上市公司经营现状，把握行业发展机遇，促进公司长期健康发展，提高股东回报。

值得一提的是，本次协议设置了“上市公司的上市地位维持”的业绩承诺相关条款。

目前，天迈科技已经连续5年出现亏损。据披露，天迈科技2020年至2024年的扣非归属母公司净利润分别为-1526.94万元、-4980.51万元、-2089.50万元、-5487.12万元、-6082.75万元。

根据《深圳证券交易所创业板股票上市规则（2024年修订）》，若创业板公司营业收入低于1亿元且亏损，将被实施退市风险警示。从天迈科技的整体业绩来看，尽管该公司连续亏损，但因其营业收入一直在1亿元红线以上，因此尚未触及上述规定。

根据协议安排，郭建国应确保截至本次交易交割时的上市公司现有板块的业务及资产2025年、2026年合并报表扣非后营业收入均不低于1亿元，且2025年归母扣非净利润不低于-3000万元且2026年不亏损。

若郭建国未实现上述指标，则需就2025年、2026年合计差额部分向上市公司全额补偿。基于利润的补偿机制与基于营收的补偿机制不重复计算，以各自所计算得出的应补偿金额的孰高值为准进行补偿。

探索新模式 

此次交易收购主体苏州启辰成立于2025年1月23日，苏州启瀚是苏州启辰的执行合伙人。

据公告披露，苏州启瀚作为苏州启辰的执行事务合伙人和普通合伙人（下称“GP”），负责苏州启辰日常经营管理与决策，对外代表苏州启辰，对苏州启辰具有控制权。

苏州启瀚属于民营私募投资机构，由上海启楷商务咨询有限公司（下称“上海启楷”）、上海启蜀咨询管理有限公司（下称“上海启蜀”）分别持股50%。其中，上海启楷由邝子平100%控股。

民生证券保荐代表人吴超对经济观察报记者表示，不同于近期收购上市公司控制权的有限合伙企业，收购天迈科技的苏州启辰为备案的私募基金（备案编号为SAUD77），是真正意义的并购基金。

吴超同时表示，《详式权益变动报告》特别注明“根据工商资料，苏州启辰的营业期限为20年”，主要是基于说明苏州启辰作为天迈科技未来控股股东的稳定性。

从苏州启辰的架构安排来看，出资较多的有限合伙人（下称“LP”）包括：苏州工业园区元禾鼎盛股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“元禾鼎盛”），出资43.48%；上海启筝企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（下称“上海启筝”），出资30.22%；昆山创业控股集团有限公司（下称“昆山创控”），出资21.74%。

天眼查信息显示，苏州启辰最大LP元禾鼎盛背后为知名机构——苏州工业园区国资控股的元禾控股，昆山创控亦具有国资背景。

元禾控股官网介绍，元禾控股是由苏州工业园区国资控股、江苏省属国资参股的国有投资企业，累计基金管理规模超1200亿元。截至2025年4月底，元禾控股直接投资项目超1500家次，培育上市公司114家（其中科创板48家），通过元禾母基金投资子基金188只。

吴超认为，从交易安排来看，天迈科技的收购主体架构更像是：国资平台（昆山创控）+国有私募基金（元禾控股）+民营私募基金（启明创投）的集合体。

厦门启瑞众合私募基金合伙人张俊飞则表示，民营资本与国有资金合作介入上市公司的并购重组此前已有案例。本次苏州启辰收购天迈科技，从资金的构成上来说主力仍然是国资。

在张俊飞看来，该次交易的创新点在于民营的管理人通过正规备案的基金产品，让国有资金方以LP的形式参与交易，同时，国资也委派了管理人进入基金内担任GP，这也可见国资对于本次组建并购基金收购上市公司的行为还是较为谨慎的。

据披露，除了苏州启瀚为苏州启辰的GP外，苏州工业园区元禾辰坤股权投资基金管理中心（有限合伙）（下称“元禾辰坤”）为另一个GP。苏州启瀚、苏州启辰的私募基金管理人都是启明创投。

启明创投的创始人为邝子平。邝子平于1999年起在中国从事风险投资，拥有30余年的企业管理与投资经验。启明创投官网显示，该公司旗下管理11只美元基金、7只人民币基金，已募集管理资产总额达到95亿美元；截至目前，已投资超过580家高速成长的创新企业。

张俊飞表示，这样的双GP架构对于交易各方来说都是公开透明且合法合规的模式，同时对于市场和监管而言，整个交易过程都充分展示在了公众的视线之下，对于后续上市公司的规范运作有了天然的良好基础条件。

张俊飞认为，未来随着更多私募基金，特别是一级市场私募基金介入到上市公司的并购交易中去，特别是更多的投资人沉潜到上市公司的治理运作当中去，那么对于原本相对陌生的一二级市场投资人而言，双方都会在不断沟通交流的过程中慢慢渗透进彼此的思维和理念，也许未来衔接一二级市场的那道鸿沟将会更加平滑。