新黄河记者：刘瑾阳
董宇辉离开一年后，东方甄选用暴涨超86倍的净利润证明：没有超级主播，公司依然能够盈利。但这份盈利的质量究竟如何，恐怕不能仅凭利润数字来判断。
近日，东方甄选（01797.HK）交出了与辉同行剥离后的首份完整财年答卷。“过去大半年，整个团队真的是急行军的状态。”在东方甄选2026财年业绩交流会上，孙进（去年年底出任东方甄选执行总裁）如此形容经历内部震荡剧烈后的东方甄选。
财报显示，截至2026年5月31日，公司实现营收57.01亿元，同比增长29.8%，剔除与辉同行影响后同比增幅达36.3%。商品交易总额（GMV）102亿元，同比增长36.4%。
更引人注目的是利润端的逆转：经营利润由上一财年的亏损1.1亿元扭转至盈利6.63亿元，经营利润率从-2.5%跃升至11.6%；净利润则由619万元暴增至5.44亿元，增幅高达8684.8%。
然而，在这份亮眼的成绩单背后，一个刺耳的声音不容忽视——有人直接点出：“工资减少4个亿。”当员工总数同比增加411人至1812人，薪酬开支却从11.76亿元降至8.09亿元，同比减少3.67亿元，这场人增薪减的财务表现，究竟是效率革命还是风险伏笔？
“工资少了4个亿”，利润改善的成本密码
财报中最具争议的，莫过于人力成本的反向走势。截至2026年5月31日，东方甄选自营产品及直播电商团队人员总数达1812人，其中全职员工1233人、兼职员工579人。对比上一财年，自营产品及直播电商团队1401人，包括1070名全职员工和331名兼职员工，员工总数增加了411人。
然而，员工成本却由11.76亿元降至8.09亿元，降幅达31.2%。其中，工资、津贴等由9.66亿元降至6.8亿元，股份支付费用由1.61亿元降至8108万元。
员工成本“少了的4个亿”，正是舆论关注的焦点。答案并不复杂：头部主播的离去，终结了高额分成模式。此前董宇辉等顶流主播凭借个人IP，可拿走直播间可观的比例分成，公司曾一度陷入主播养公司的分配结构。
随着董宇辉出走、四名核心主播相继离职，这部分高额分成随之终止。更关键的是，新任管理层推行的薪酬体系全面重构，主播团队从去年12月的20余人扩充至80余人，显然，新主播不再享受顶流级别的分成待遇。
换言之，这4亿元本质上是东方甄选不再为超级IP支付的流量费。孙进在财报会上表示，公司已搭建体系完善、具备竞争力的薪酬与考核机制，这种竞争力更多体现在供应链和产品团队，品控人员数量增长70%至80%，产品经理人数翻倍，且仍在持续招聘有经验的人才。
扭亏为盈背后，一份“去头部化”后的成绩单
东方甄选的2026财年，注定被贴上“去董宇辉化”的标签。这是董宇辉出走、明明、天权、中灿、林林四名核心主播相继离职后，公司交出的首份完整年度答卷。
从数据看，这份财报表现亮眼。剔除与辉同行影响后，营收和GMV均实现36%以上的增长，扭转了上一财年因剥离与辉同行而导致的业绩颓势。首席财务官尹强在业绩会上反复强调“希望大家更多关注我们的经营利润率”，他指出，净利润受到汇率和股份支付的扰动，2025财年录得汇兑收益1863万元，2026财年则录得汇兑损失9939万元，仅汇率变化对两个财年利润的影响就相差约1.18亿元。
真正反映经营本质的指标是经营利润率。从利润表看，经营利润同比改善7.73亿元，主要来自毛利提升和费用优化。
全年毛利达20.39亿元，较上一财年增加6.35亿元，毛利率由32%升至35.8%，财报表明，主要是由于自营产品及直播电商业务带来的增长，尤其是健康及营养产品贡献增加。
孙进在财报会上透露，每个新直播账号开设前，公司会测算收支平衡所需要的产出，目前已开设的十余个账号均已实现盈亏平衡，“收入增速远超费用增速。”
但资本市场对此反应分化。在财报发布前，花旗重申买入评级，认为公司已确认转势，目标价维持33港元；而高盛却维持沽售评级，认为基本面仍然疲软，加上估值较昂贵，目标价仅13.6港元。财报发布后，申万宏源等多家机构发布研报，纷纷表示看好，关注重点在于销售、研发、行政费用率分别同比下降1.6%、1%、7.7%，费用效率改善带动经营利润提升至11.6%。
一众老主播单飞创收，流量变局谁是赢家？
薪酬资源从主播端向供应链端转移，这是东方甄选去头部化战略最直观的财务映射。但问题也随之而来：当主播从“合伙人”降为普通员工，当知识分享的直播风格转向纯讲解促销，东方甄选是否正在失去其最独特的品牌灵魂？
在核心IP纷纷离开之后，公司把业务重心转移到自营产品与供应链建设，完成商业模式的阶段性验证。孙进所说的“急行军”，正是组织、人员、产品、薪酬体系同步重塑的真实财务表现。
2026财年，自营产品GMV由38亿元增至54亿元，占总GMV的比例由43.8%升至52.6%，首次过半。自营产品收入由35.23亿元增至48.39亿元，同比增长37.4%，占总收入约85%。
自营业务占比提升，直接拉高整体毛利率，公司毛利率由32%上涨至35.8%，营养保健等高毛利品类贡献突出，成为利润改善的重要推手。但快速扩张的背后，风险也同步累积。
虽然全年GMV实现增长，但公司绝大部分销售依旧依托单一平台，自有App会员规模与抖音渠道相比差距巨大，渠道结构单一的局面没有发生根本改变。
2026财年，抖音已付订单由9160万单增至9740万单，增速仅为6.3%，远低于GMV同比增长36.4%的增幅。这意味着GMV的增长更多依赖客单价提升而非用户基数扩大，而客单价的提升又与自营产品占比提高直接相关，这是一种结构性增长，而非流量型增长。
竞争环境也在持续恶化。董宇辉的与辉同行持续做大，而明明、天权等出走主播组建新账号，开播即迅速冲上带货榜单。8月23日，前东方甄选主播王若顿发文，单飞直播一年，团队累计带货超亿元。这批从东方甄选体系走出的头部主播，保留了知识带货的风格，成为直接竞争对手，持续分流用户注意力。
换言之，利润同比暴增中有相当部分来自“一次性费用消失”和人员成本压缩，“急行军”之后，矩阵化主播模式同样存在短板。中腰部主播可以稳定完成基础带货，但很难复刻昔日超级主播带来的流量爆发效应，如何持续吸引新用户，是摆在管理层面前的现实考题。
编辑：刘雨 校对：李莉
