一份被二季度重写的中报，和一个精确到小时、却始终没有下文的悬念。

财报的两个关键点

2026年8月3日下午4点，药明康德中期业绩公告定稿。这份文件有两处值得盯。

一处是110.80亿元，上半年归母净利润，同比增长29.43%。药明康德第一次在半年维度把净利润做到三位数。

另一处没有数字：1260H名单说明里，公司写道，美国哥伦比亚特区联邦地区法院已于7月22日就初步禁令动议举行听证，“截至2026年8月3日下午4点，尚未作出裁决”。

同一份文件，一边把全年所有指引往上抬，一边把诉讼的“未裁决”标到小时。业绩在往上走，压在头上的那桩诉讼却还没下文。

8月4日A股收141.35元，涨10%，滚动市盈率19.46倍，总市值4217亿元。半年净利增29%、扣非增89%，市场给它的估值，是19.46倍。

这个数字，是这篇稿子想说清楚的事。

被二季度重写的2026年

上半年营收288.97亿元，同比增38.93%；归母净利润110.80亿元，增29.43%；扣非归母净利润105.72亿元，增89.39%。

扣非与归母的增速差，是这份中报最该看的一个信号。去年同期公司出售药明合联（WuXi XDC）部分股权，产生大额非经常性收益，抬高了基数；今年没有这类收益，主营业务的成色才显出来。

拆到季度更直观。二季度营收164.62亿元，同比增47.71%、环比增32.37%，创单季新高；单季扣非约63亿元（据上半年与一季度数据推算），同比增约93.6%。一家年收入四五百亿的重资产服务公司，单季环比涨三成，更像异动，不是能维持的常态。

指引因此被推翻重写。今年3月公司给的2026年收入目标是513亿元至530亿元；8月3日改成585亿元至605亿元，持续经营业务增速从18%—22%提到35%—39%；资本开支从65亿元—75亿元提到75亿元—85亿元，经调整自由现金流从105亿元—115亿元提到135亿元—145亿元。据同花顺iFinD，30家机构预测营收均值530.07亿元、最高一家559.36亿元——公司新指引的下限585亿元，比最乐观的卖方还高近26亿。通常公司保守、卖方激进，这次反了过来。

那个没有名字的客户和七成的依赖

药明康德对美国客户的收入依赖依旧高企：据公司2025年年报，美国客户贡献收入约312.5亿元，占总收入约72%。

2026年6月8日，美国国防部将公司列入1260H条款下的“中国军工企业”名单；6月11日，药明康德在哥伦比亚特区联邦地区法院起诉美国防部，称该决定“错误，且缺乏事实与法律依据”。7月22日听证，截至定稿未裁决。

名单的分量，在于它和《生物安全法案》（BIOSECURE Act）直接挂钩——一旦被认定为“受关注生物技术公司”，美国药企与其合作将受影响。立法层面也在推进。6月，穆莱纳尔联合跨党派议员提出《生物技术投资国家安全法案》（BINSA），拟将生物技术纳入对华投资审查，要求美药企与中方主体的授权合作、合资、股权投资均经财政部审批。该法案自2026年6月提出后未见进一步立法推进，卖方研报普遍判断其仍处讨论草案阶段、落地阻力较大。但停滞不是死亡，随时可能复活。风险正从名单扩大到立法层面，只是节奏比市场担心的慢。

盈利质量的几道裂缝

利润变实，现金没完全跟上。

上半年经营现金流净额96.99亿元，增30.52%，跑输扣非净利89.39%的增速——账面利润没有完全变成现金。投资活动现金流净额-108.56亿元，去年同期是+18.1亿元。公司在中报中解释，转负主因是本期增加了短期理财产品配置，且去年同期有出售联营企业股权等一次性现金流入、本期不再发生。

应收票据及账款较年初增43.95%，快于营收38.93%的增速。叠加海外业务占比高、账期长，汇率一动就扰利润。总负债323.79亿元，较年初增41.6%（据公司中期报告）。

汇率是另一道坎。公司海外收入占比超七成，以美元结算为主。半年报里，仅生物学业务毛利率就因汇率波动同比下降0.12个百分点（公司2026年半年报原文）。公司也在半年报中坦言要“高效前置管理新建产能爬坡及汇率波动等挑战”。一家七成以上收入来自海外、却用人民币报利润的公司，汇率每动一个百分点，利润就要以亿计地跳。

化学“一柱擎天”与TIDES的减速

业务结构还在往一处收。化学业务上半年249.86亿元，增53.28%，占总营收超86%；测试24.81亿元，增31.53%；生物学13.92亿元，增11.21%。化学内部，小分子D&M（工艺研发和生产）149.9亿元，增72.7%；TIDES（寡核苷酸和多肽）72.6亿元，增44.3%。

TIDES是市场盯着的增长极，背后是GLP-1减肥药爆发、口服多肽原料药需求跃迁，共同推着多肽CDMO往上走。但它的增速已从2025年上半年+141.6%的阶段性峰值，回落到今年上半年的+44.3%，公司预计全年约增45%。多肽固相合成反应釜总体积还在往13万升扩（据东方证券研报及公司产能披露）。

结构越收越紧，抗风险能力越薄。TIDES一旦放缓、GLP-1生变，最强的那台引擎可能熄火。前端生物学只增11.21%，新项目导入若持续跟不上后端消耗，这条增长链能不能接上，要打问号。

员工持股的“稳拿”与产能赌注

同日公布的2026年A股员工持股计划，拟向不超过4000名管理与技术骨干授予不超970.12万股，受让价103.08元/股，资金来自不超10亿元的长期激励基金。考核目标：2026年营收达530亿元或以上可100%归属，513亿元—530亿元归属60%。

门槛530亿元，低于公司上调后的指引下限585亿元。只要经营大致符合当前预期，这份激励几乎“稳拿”。换个角度，公司提取不超10亿元长期激励基金、用的是已回购股份，激励对象只需完成比上调后指引下限低55亿元（530亿元对585亿元）的目标，就能全额兑现。在产能大扩张、现金流承压的当下，这笔账股东值得算一算。

另一侧，常州新基地提前启动，资本开支上调至75亿元—85亿元。在建工程转固后会带来刚性折旧；全球医药投融资还没完全回暖，新增产能能不能被消化，只能等时间给答案。

接下来看什么

三件事得持续盯着。

1260H诉讼的裁决。7月22日听证之后，初步禁令动议何时落地、倾向如何，市场没有共识。但裁决出来之前，19.46倍的估值折价会一直挂在头上。

TIDES的季度增速。44.3%是上半年的数。下半年稳不稳、会不会接着掉，是判断增长引擎是否熄火最直接的信号。

BINSA法案会不会复活。停滞不等于死亡，年底国防授权法案（NDAA）等打包立法的窗口，是观察它会不会被重新装进去的节点。

19.46倍的意思

141.35元，滚动市盈率19.46倍。

过去两年，药明康德是市场“反转叙事”的主角——自2024年9月低点反弹两倍有余，最新市值约4217亿元，30余家券商8月金股中获8次推荐（据媒体统计）。好消息已经被市场定价得相当充分。

坏消息的定价，可能才刚开头：1260H诉讼的裁决、BINSA的后续、TIDES竞争的加剧。一个年赚两百亿量级的公司，核心资产的价值仍部分押在一场未裁决的诉讼和一项停滞的法案上。

19.46倍，是市场对这份中报给出的谨慎折价。它不否定药明康德的成绩，只是提醒：业绩最好的时候，真正要算的，是那些还没写进利润表的风险。

（数据来源：本文数据来源于药明康德2026年半年度报告、各财经媒体公开报道及机构研报，仅供参考，不构成投资建议。）

作者：新黄河科技与大健康研究院 古马

校对：杨荷放