新黄河记者：刘瑾阳  

截至9月1日，申万行业19家白酒上市企业中报出炉，前五名分别为贵州茅台、五粮液、山西汾酒、洋河股份和泸州老窖，贵州茅台上半年营收907亿元，仍为唯一半年营收超300亿元的白酒企业。其次为五粮液、山西汾酒，分别营收284亿元和210亿元。

记者注意到，洋河股份与泸州老窖差距仅为6800万元，分别营收105.40亿元和104.72亿元。而在2025年，洋河股份全年营收仅为192.11亿元，与泸州老窖257亿元的营收差相差超65亿元。到了今年上半年，洋河股份反超泸州老窖，从营收第五名升至第四位。古井贡酒和今世缘仍长居第六位和第七位。

在洋河、泸州二者上半年营收差距较小的前提下，泸州老窖的净利润规模依旧显著高于洋河，今年上半年，泸州老窖净利高出洋河17.37亿元。

自2022年起，泸州老窖连续四年利润规模在百亿以上，从去年开始利润下调至108亿元，同比跌近两成，从今年开始，同比大幅下跌，净利润进入深度下调期，上半年利润同比减少43%至43亿元。

而洋河股份净利润已经连续两年下滑，去年更是暴跌，从巅峰时期的百亿利润到2025年利润规模仅过20亿元。今年上半年，净利润同比减少四成至26亿元，跌回2014年中报水平。

洋河股份营收反超泸州老窖，二者同比均大幅下跌

长期以来，白酒百亿营收成员比较稳定，贵州茅台、五粮液、山西汾酒、洋河股份、泸州老窖、古井贡酒长年营收过百亿，今世缘自2023年跨过百亿营收后，近两年也维持在年营收115亿元和101亿元级别，今年上半年营收达到64.35亿元。

而此次半年报中，洋河股份反超泸州老窖，短暂结束近两年来的局面，差距较小，年营收排名情况仍有较大变动的可能性。

自2021年起，洋河股份连续三年的全年营收超过泸州老窖，2021年-2022年，差距在50亿元左右，2023年差距缩小至约30亿元。

2024年、2025年，泸州老窖连续两年反超洋河股份，其中，2024年洋河股份年营收从331亿元跌至288亿元，而泸州老窖年营收从302亿元涨至311亿元，首次反超，泸州老窖就与洋河股份年营收拉开近30亿元的差距。

2025年，泸州老窖虽然依旧年营收超过洋河股份，但二者均同比大幅下跌，洋河股份年营收同比跌幅33.47%至192.11亿元，泸州老窖同比下跌17.52%至257.31亿元，年收入差距进一步扩大至65亿元。

今年上半年，洋河股份营收同比持续下跌，跌幅28.76%至105.4亿元，泸州老窖半年报营收大幅下跌，跌幅达到36.35%至104.72亿元。

值得一提的是，在百亿营收白酒企业中，泸州老窖上半年营收下滑幅度最大，在全部19家白酒企业中仅次于金种子酒约51%的下滑幅度。

泸州老窖仍维持百亿年利润，上半年两家均下滑约四成

2021‑2023年，洋河股份和泸州老窖的净利润双增长，泸州老窖弹性更强。

2021年，洋河股份净利润略低于老窖，均在70亿级别。2022‑2023年两家均上行，洋河股份2023年摸到100.16亿高点，而泸州老窖增长率更高，2023年净利润大幅拉开与洋河差距，达到132.46亿元。

2024年，二者净利润出现明显分化，洋河股份大幅下滑，泸州老窖几乎持平。

洋河股份2024年归母净利润由百亿级别回落至66.73亿，同比下降33.37%；泸州老窖依旧维持134.73亿，仅微增1.71%，抗波动能力更强。

2025年，洋河股份业绩继续断崖式下滑，泸州老窖也进入下行周期。

去年，洋河股份净利润仅22.06亿元，同比暴跌66.94%，渠道改革、库存出清对利润冲击极大，利润跌回十余年前水平。

反观泸州老窖，虽然下行，但仍维持在百亿利润规模。全年净利润108.31亿元，同比下降19.61%，为近五年来首次年度利润下滑，但体量仍远高于洋河股份。

今年上半年，两家的净利润同步深度下调。

一季度洋河股份归母净利润26亿元，泸州老窖37亿元。二者同比均出现约二至三成的下滑，行业整体进入去库存、控量保价周期。

上半年两家利润均明显承压。泸州老窖净利润同比下滑43%至43亿元，洋河股份净利润同比下滑40%至26亿元，业绩同步承压。

泸州老窖中高档酒销量近乎砍半，电视广告费花了2亿多元

泸州老窖2026年半年报归母净利润43.39亿元，同比下降43.37%。但真正“暴雷”的是二季度单季，用中报总额减去一季报推算，二季度营收约24.47亿元（-65.55%）、归母净利仅约6.31亿元（-79.45%），而一季度营收80.25亿元只降14.19%，净利37.08亿元只降19.25%。

也就是说，泸州老窖的上半年利润下滑几乎全部由二季度导致，一季度还只是温和回落，二季度是断崖。

二季度到底发生了什么？市场分析认为，首要原因在于泸州老窖主动去库存、保价不保量。有投资者认为，老窖的差“不仅仅是环境不好，也是他自己战略选择的结果”，国窖1573坚持保价不保量、守住高端定位，同时主动压缩渠道库存，称之为“主动激进去库存的剧痛”。还有声音则把它解读为名酒主动踩刹车、在别家降价换量时选择挺价。

财报数据侧面印证了这一选择，2026上半年销售毛利率85.35%，只比去年同期低1.74个百分点。

问题在于，去库存的效果并不理想，销量同比跌幅超四成。

财报显示，泸州老窖中高档酒类产量同比下降77.4%，泸州老窖称，这是基于销售需求及库存情况，主动控制生产节奏所致，上半年销量同比下降42.53%，主要是行业持续承压，产品动销下降所致。

在此背景下，营收占比近九成中高档酒类，上半年营收92亿元，同比下降38.86%，毛利率同比小幅下降0.29%至90.74%。

营收、净利润大跌，泸州老窖的广告宣传费并未大幅缩减。上半年宣传费5亿元，去年同期为6.14亿元。从宣传费构成情况看，泸州老窖仍维持着传统的广告投放，电视广告费超2亿元，线上广告（不含电视）和线下广告合并不到1亿元。

此外，财报数据还披露了渠道问题，传统渠道线下经销商模式中，上半年营收同比大跌38%，渠道在收缩，经销商拿货意愿降到“冰点”。上半年境内经销商减少162家、合同负债同比下降约三成，雪球投资者对此评价称，相当于把之前的渠道库存压力，转移到了自己身上，体现在自身业绩上。

洋河股份广告促销费降至10亿元，经营性现金流仅约3亿元

合同负债就是经销商提前打给酒厂的货款，酒厂还没发货，所以这笔钱先记在负债里，等发货后才能确认为收入。

在白酒行业，像茅台、五粮液这种较为强势品牌，通常经销商需要先打款后发货，合同负债常被看作酒企的“收入蓄水池”，能反映经销商的打款意愿和渠道信心。

从最新数据看，2026年上半年白酒行业整体合同负债在缩水。洋河股份去年年中合同负债还在58亿元左右，年末达到75亿元，今年年中降至43亿元，降幅较泸州老窖同期降幅小约4个百分点，但二者降幅均排在白酒企业前列。

更直观的下跌指数来自两家酒企大幅下降的经营性现金流。现金流是白酒财报的先行指标，现金流大幅下滑，代表经销商打款、预收款（合同负债）下降，渠道信心转弱，不是单纯会计调整，是真实的渠道压力。

上半年，泸州老窖经营性现金流同比大跌65%至20.82亿元，而洋河股份在45.65%的同比跌幅下，经营性现金流只有3.35亿元。

洋河股份利润跌幅远超营收跌幅，核心原因是单季营收减少叠加毛利率回落、费用率被动抬升，背后是白酒行业深度调整中，公司主动控量去库与去年同期相对高基数的结果。‌‌

上半年，洋河股份酒类营收103.25亿元，同比下降28.85%，毛利率同比下降1.65%至74.29%。

作为春晚常客，根据披露，洋河股份已连续七年成为央视春晚独家报时合作伙伴，第七代海之蓝成为苏超联赛官方战略合作伙伴，参与“东北超、湘超”等赛事。

由于营收下降，洋河股份的广告促销费也同比下降30.36%，从去年同期的14.5亿元降至10亿元。

对比来看，两家都要依靠下半年中秋、春节前的旺季修复渠道与业绩，如果旺季不及预期，两家年报仍存在进一步下行压力。

编辑：俞丹  校对：杨荷放